(電子商務(wù)研究中心訊) 事件簡(jiǎn)述
近日中國(guó)國(guó)旅子公司中免集團(tuán)的三亞免稅店上線跨境電商平臺(tái)回頭購(gòu),以免稅免郵保證正品國(guó)企背書(shū)為口號(hào),商品價(jià)格與三亞線下免稅店價(jià)格一致。
投資邏輯
進(jìn)口跨境電商行業(yè)屬性得益于國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)和信息化推動(dòng)的影響,跨境電商市場(chǎng)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),消費(fèi)需求較為強(qiáng)勁。網(wǎng)易考拉海淘的市場(chǎng)份額最大,占比21.4%,CR4達(dá)到70.4%,整體市場(chǎng)相對(duì)寡頭壟斷。市場(chǎng)呈現(xiàn)C2C向B2C轉(zhuǎn)型的過(guò)程,B2C零售貿(mào)易模式占比逐年提升,2016年首次超過(guò)了C2C模式成為最主要的進(jìn)口跨境電商模式。C2C模式向B2C模式的升級(jí)歸因于消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級(jí)及政策的規(guī)范。
政策屬性--鼓勵(lì)性政策助力行業(yè)發(fā)展,規(guī)范政策推動(dòng)行業(yè)升級(jí):2014年7月海關(guān)總署發(fā)布56號(hào)文57號(hào)文,肯定跨境電商的合法性,明確保稅進(jìn)口征收行郵稅。2014年合法化跨境電商業(yè)務(wù)后,相關(guān)部分陸續(xù)發(fā)布了多項(xiàng)政策來(lái)鼓勵(lì)和規(guī)范行業(yè)。2016年4月出臺(tái)四八政策,實(shí)現(xiàn)稅制的改革和白名單制度,將跨境進(jìn)口電商的稅收成本和品類(lèi)設(shè)置造成影響,馬太效應(yīng)更為明顯?；仡^購(gòu)以海外倉(cāng)為主,通過(guò)海外直郵來(lái)避免新政對(duì)于品類(lèi)影響,走在傳統(tǒng)跨境電商的前列。
行業(yè)對(duì)比--cdf回頭購(gòu)憑借免稅品牌和價(jià)格優(yōu)勢(shì)占據(jù)市場(chǎng):1)中免集團(tuán)的cdf回頭購(gòu)與傳統(tǒng)的跨境電商相比存在商品質(zhì)量、價(jià)格以及售后服務(wù)等優(yōu)勢(shì):2)對(duì)比于2014年上線的中免商城來(lái)說(shuō),兩次的跨境電商嘗試區(qū)別主要在于經(jīng)營(yíng)主體的改變對(duì)于目標(biāo)客群的定位更加明確,中免商場(chǎng)和回頭購(gòu)均面向所有的消費(fèi)者,但是回頭購(gòu)明顯有一定的轉(zhuǎn)化率高的客群基數(shù),而中免商場(chǎng)的定位卻相對(duì)模糊。同時(shí)回頭購(gòu)在品類(lèi)和價(jià)格上做了進(jìn)步,足以體現(xiàn)國(guó)企免稅商的改革之心。3)公司香化品在與日上渠道合并的情況下能夠達(dá)到50%,成本端包括公司為消費(fèi)者承擔(dān)的稅費(fèi)、獲客成本、倉(cāng)儲(chǔ)物流以及網(wǎng)站設(shè)計(jì)運(yùn)營(yíng)等成本。中免集團(tuán)旗下三亞免稅店為主體進(jìn)行運(yùn)營(yíng),能夠以較低的成本憑借商品的正品屬性和價(jià)格優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)線下到線上的流量引導(dǎo),預(yù)計(jì)回頭購(gòu)在目標(biāo)客群較為明確和營(yíng)銷(xiāo)場(chǎng)景便利性的基礎(chǔ)上獲客成本能夠得到控制,在一定的成本假設(shè)下回頭購(gòu)模式成熟后能夠?qū)崿F(xiàn)8%-10%的凈利率。
估值討論--短期提升公司估值,回頭購(gòu)跨境電商平臺(tái)的嘗試也將引導(dǎo)消費(fèi)者進(jìn)行國(guó)內(nèi)消費(fèi),其最終目標(biāo)與免稅事業(yè)的開(kāi)展一致:免稅商進(jìn)行跨境電商有先天優(yōu)勢(shì),渠道優(yōu)勢(shì)和國(guó)企免稅品牌將成為平臺(tái)最大亮點(diǎn)。鼓勵(lì)性政策以及牌照式經(jīng)營(yíng)模式支撐中免集團(tuán)的估值溢價(jià),兼具著零售行業(yè)的行業(yè)屬性,結(jié)合旅游及商貿(mào)零售的估值水平來(lái)看,免稅行業(yè)的估值提升存在可能,合理估值空間為30-35倍。對(duì)標(biāo)dufry及公司歷史估值來(lái)看,免稅板塊合理估值為32倍,短期受到跨境電商平臺(tái)的開(kāi)設(shè)影響估值存在提升空間,給予目標(biāo)價(jià)38.5元。
投資建議和估值分析
在不考慮廣州及香港機(jī)場(chǎng)免稅店的業(yè)績(jī)?cè)龊袂闆r下,目前測(cè)算2017E/2018E/2019E的業(yè)績(jī)?yōu)?2/24/29億元,增長(zhǎng)幅度為21%/11%/21%,EPS為1.1/1.25/1.5元,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為31/27/23倍,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
機(jī)場(chǎng)提升比例過(guò)高導(dǎo)致凈利率下滑;
政策面不利于公司發(fā)展;
毛利率提升不達(dá)預(yù)期。(來(lái)源：國(guó)金證券股份有限公司 文/魏立；編選：中國(guó)電子商務(wù)研究中心）
